Comment les économistes ont transformé les sociétés en prédateurs

L’idée que les entreprises existent uniquement pour enrichir les actionnaires est un non-sens nuisible
Dans un nouveau document INET publié dans le Financial Times, l’économiste William Lazonick expose une théorie sur la façon dont les entreprises peuvent travailler pour tout le monde – pas seulement pour quelques cadres et Wall Streeters. Il remet en question un ensemble d’idées controversées qui sont devenues des évangiles dans les écoles de commerce et les médias grand public à partir des années 1980. Il s’est assis avec Lynn Parramore d’INET pour discuter.
Lynn Parramore: Depuis les années 1980, les écoles de commerce ont vanté la théorie de l’agence », un ensemble controversé d’idées destinées à expliquer le meilleur fonctionnement des entreprises. Les partisans disent que vous dirigez une entreprise dans le but de canaliser l’argent vers les actionnaires au lieu, par exemple, de créer d’excellents produits ou de faire des efforts pour des actions socialement responsables telles que la prise en compte du changement climatique. Beaucoup considèrent maintenant ce point de vue comme un évangile, même si pas moins un titan des affaires que Jack Welch, ancien PDG de GE, a appelé l’idée qu’une entreprise devrait être dirigée pour maximiser la valeur actionnariale l’idée la plus stupide au monde. Pourquoi Welch a-t-il dit cela?
William Lazonick: Welch a fait cette déclaration dans une interview de 2009, juste avant l’annonce que GE avait perdu sa note S&P Triple-A au milieu de la crise financière. Il a expliqué que la valeur actionnariale est un résultat, pas une stratégie »et que les principaux groupes d’intérêt d’une entreprise sont vos employés, vos clients et vos produits.» Au cours de son mandat en tant que PDG de GE de 1981 à 2001, Welch était obsédé par l’augmentation du cours des actions de l’entreprise et l’atteinte des objectifs trimestriels de bénéfice par action, mais il a également compris que les revenus venaient lorsque votre entreprise générait des produits innovants. Il savait que les compétences et les efforts des employés permettent à l’entreprise de développer ces produits et de les vendre.
Si une société cotée en bourse réussit à créer des biens ou des services innovants, les actionnaires ont tout à gagner des dividendes s’ils détiennent des actions ou s’ils vendent à un prix plus élevé. Mais d’où vient la valeur de l’entreprise? Il provient d’employés qui utilisent leur apprentissage collectif et cumulatif pour satisfaire les clients avec d’excellents produits. Il s’ensuit que ce sont ces employés qui devraient être récompensés lorsque l’entreprise réussit. Nous sommes devenus aveugles à cette logique simple et évidente.
LP: Qu’est-ce que ces théoriciens universitaires ont manqué sur la façon dont les entreprises fonctionnent et fonctionnent réellement? Comment leurs opinions ont-elles affecté notre économie et notre société?
WL: Comme je le montre dans mon nouveau document INET, Innovative Enterprise Solves the Agency Problem », les théoriciens des agences n’ont pas de théorie de l’entreprise innovante. C’est étrange, car ils parlent de la façon dont les entreprises réussissent.
Ils croient que pour être efficaces, les sociétés commerciales doivent être gérées pour maximiser la valeur pour les actionnaires. » Mais comme je l’ai soutenu dans un autre document récent d’INET, les actionnaires publics d’une entreprise comme GE ne sont pas des investisseurs dans les capacités de production de l’entreprise.
LP: Attendez, en tant qu’actionnaire, je ne suis pas un investisseur dans les capacités de l’entreprise?
WL: Lorsque vous achetez des actions d’une action, vous ne créez pas de valeur pour l’entreprise – vous n’êtes qu’un épargnant qui achète des actions en circulation en échange d’un rendement sur votre portefeuille financier. Les actionnaires publics sont des extracteurs de valeur, pas des créateurs de valeur.
En vantant les actionnaires publics comme les créateurs de valeur d’une entreprise, les théoriciens des agences jettent les bases de certaines activités très néfastes. Ils légitiment les activistes des hedge funds », par exemple. Ce sont des prédateurs d’entreprise agressifs qui achètent des actions d’une société en bourse et utilisent ensuite le pouvoir que leur confère le système de vote par procuration américain mal conçu, approuvé par la Securities and Exchange Commission (SEC), pour exiger que la société se gonfle bénéfices en réduisant les coûts. Cela signifie souvent des licenciements massifs et des revenus déprimés pour tous ceux qui restent. Dans une industrie comme les produits pharmaceutiques, les militants font également pression pour des augmentations de prix exorbitantes des produits. Les bénéfices plus élevés ont tendance à faire grimper les cours des actions des militants et des autres actionnaires s’ils vendent leurs actions sur le marché.
LP: Donc les activistes des hedge funds extraient de la valeur d’une entreprise au lieu de la créer, et pourtant ce sont eux qui s’enrichissent.
WL: D’accord. La théorie de l’agence facilite et encourage cette extraction de valeur en préconisant, au nom de la maximisation de la valeur actionnariale », des distributions massives aux actionnaires sous la forme de dividendes pour la détention d’actions ainsi que de rachats d’actions dont vous entendez parler, ce qui donne un coup de pouce manipulateur aux cours des actions. Les militants s’enrichissent lorsqu’ils vendent les actions. Les personnes qui ont créé la valeur – les employés – s’appauvrissent souvent.
### pdownsize-and-distribution »- quelque chose que les entreprises font depuis les années 80, ce qui a entraîné une concentration extrême des revenus parmi les ménages les plus riches et l’érosion des opportunités d’emploi pour la classe moyenne.
LP: Vous avez appelé rachat d’actions – ce qui se passe lorsqu’une entreprise rachète ses propres actions sur le marché, souvent pour manipuler le cours des actions à la hausse – le pillage légalisé de la société commerciale américaine. » Quel est le problème avec cette pratique?
WL: Si vous achetez des actions d’Apple, par exemple, vous pouvez obtenir un dividende pour la détention d’actions et, éventuellement, un gain en capital lorsque vous vendez les actions. Depuis 2012, date à laquelle Apple a effectué son premier versement de dividende depuis 1996, la société a déboursé 57,4 milliards de dollars sous forme de dividendes, soit plus de 22% du revenu net. C’est très bien. Mais l’entreprise a également dépensé 157,9 milliards de dollars en rachats d’actions, soit 62% du revenu net.
Pourtant, la seule fois dans son histoire qu’Apple a levé des fonds sur le marché boursier public a été en 1980, quand elle a collecté 97 millions de dollars dans son introduction en bourse. Comment une société peut-elle restituer du capital à des parties qui ne l’ont jamais fourni? C’est un concept très trompeur.
La grande majorité des personnes qui détiennent les actions d’Apple cotées en bourse ont simplement acheté des actions en circulation en bourse. Ils n’ont rien apporté aux capacités de création de valeur d’Apple. Cela comprend le voleur d’entreprise chevronné Carl Icahn, qui a récolté 2 milliards de dollars en détenant 3,6 milliards de dollars d’actions Apple pendant environ 32 mois, tout en utilisant son influence pour encourager Apple à effectuer des rachats de 80,3 milliards de dollars en 2014-2015, les plus importants rachats jamais réalisés. Au cours de cette période, Apple, la société la plus riche en liquidités de l’histoire, a augmenté sa dette de 47,6 milliards de dollars pour effectuer des rachats afin de ne pas avoir à rapatrier ses bénéfices offshore, à l’abri de l’impôt sur les sociétés américain.
Il existe de nombreuses façons dont l’entreprise aurait pu reverser ses bénéfices aux employés et aux contribuables – les créateurs de valeur réelle – qui sont compatibles avec un modèle d’entreprise innovant. Au lieu de cela, en faisant des rachats massifs, le conseil d’administration d’Apple (qui comprend l’ancien vice-président Al Gore) a approuvé le pillage légalisé. La SEC porte beaucoup de blâme. Il est censé protéger les investisseurs et s’assurer que les marchés financiers ne sont pas manipulés. Mais en 1982, la SEC a adhéré à la théorie de l’agence sous Reagan et a proposé une règle qui donne aux dirigeants d’entreprise un refuge »contre les accusations de manipulation du cours des actions lorsqu’ils effectuent des milliards de dollars de rachats dans le seul but de manipuler leur entreprise. prix de l’action.
LP: Mais les actionnaires ne méritent-ils pas une partie des bénéfices en tant que copropriétaires de la société?
WL: Disons que vous achetez des actions de General Motors. Vous achetez simplement une action exceptionnelle sur le marché. Vous ne contribuez rien à l’entreprise. Et vous n’achèterez les actions que parce que le marché boursier est très liquide, vous permettant de vendre facilement une partie ou la totalité des actions à tout moment que vous choisissez.
En revanche, les personnes qui travaillent pour General Motors fournissent des compétences et des efforts pour générer les produits innovants de l’entreprise. Ils apportent des contributions productives dans l’espoir que, si la stratégie innovante réussit, ils partageront les gains – un salaire plus important, la sécurité de l’emploi, une promotion. En fournissant leurs services de main-d’œuvre, ces employés sont les véritables créateurs de valeur dont l’avenir économique est menacé.
LP: C’est vraiment différent de ce que beaucoup d’entre nous ont appris à croire. Un employé reçoit un chèque de paie s’il se présente au travail – voici votre récompense. Lorsque nous prenons un emploi, nous ne nous attendons probablement pas à ce que la direction nous considère comme des preneurs de risques autorisés à partager les bénéfices, sauf si nous sommes assez haut placés.
WL: Si vous travaillez pour une entreprise, même si sa stratégie innovante est un grand succès, vous courez un gros risque car sous le régime actuel de maximisation de la valeur actionnariale », un groupe d’activistes de hedge funds peut aspirer la valeur que vous avez créée correctement out, conduisant votre entreprise vers le bas et vous aggraver et la fragilité financière de l’entreprise. Et ce ne sont pas les seuls prédateurs avec lesquels vous devez composer. Encouragés par des montants énormes de rémunération à base d’actions, les cadres supérieurs de l’entreprise retireront, et le font souvent, de la valeur de l’entreprise pour leur propre gain personnel – à vos frais. Comme le font valoir le professeur Jang-Sup Shin et moi dans un livre à paraître, les cadres supérieurs deviennent souvent des initiés extracteurs de valeur. Et ils ouvrent les coffres des entreprises aux activistes des fonds spéculatifs, les étrangers qui extraient de la valeur. Les grands investisseurs institutionnels peuvent utiliser leurs votes par procuration pour soutenir les raids des entreprises, agissant comme des catalyseurs d’extraction de valeur.
Vous mettez vos idées, vos connaissances, votre temps et vos efforts pour faire de l’entreprise un énorme succès, et vous pouvez toujours être licencié ou voir votre salaire diminuer. Les perdants ne sont pas seulement la masse des employés des entreprises – si vous êtes un contribuable, votre argent fournit à l’entreprise une infrastructure physique, comme des routes et des ponts, et des connaissances humaines, comme des découvertes scientifiques, dont elle a besoin pour innover et tirer profit. Les dirigeants d’entreprise se plaignent constamment d’avoir besoin de réduire les impôts sur les sociétés pour être compétitifs, alors que ce qu’ils veulent vraiment, c’est plus de liquidités à distribuer aux actionnaires et augmenter les cours des actions. Dans ce système, ils gagnent mais
LP: Certains universitaires disent que l’activisme des fonds spéculatifs est formidable car il permet à une entreprise de mieux fonctionner et de générer des bénéfices plus élevés. D’autres disent: Non, Wall Streeters ne devrait pas avoir plus son mot à dire que les cadres qui savent mieux gérer l’entreprise. » Vous dites que ces deux camps se sont trompés. Comment?
WL: Une entreprise doit être dirigée par des initiés de la direction, et pour produire de l’innovation, ces dirigeants doivent faire trois choses:
Vous avez d’abord besoin d’une stratégie d’allocation des ressources qui, face à l’incertitude, cherche à générer des produits de haute qualité et à faible coût. Deuxièmement, vous devez mettre en œuvre cette stratégie en formant, en fidélisant, en motivant et en récompensant les employés, dont dépend le développement et l’utilisation des capacités de production de l’organisation. Troisièmement, vous devez mobiliser et tirer parti des flux de trésorerie de l’entreprise pour soutenir la stratégie innovante. Mais sous l’emprise de l’idée de maximisation de la valeur actionnariale », de nombreux dirigeants d’entreprise ont été peu disposés, et souvent incapables, à remplir ces fonctions de création de valeur. Les théoriciens de l’agence l’ont si reculé qu’ils célèbrent en fait les vertus du PDG de l’extraction de valeur ».
Les rachats massifs d’actions sont le lieu où les incitations des dirigeants d’entreprise qui extraient de la valeur s’alignent sur les intérêts des activistes des fonds spéculatifs qui veulent également aspirer la valeur d’une société. Lorsqu’ils promeuvent ce type d’alliance, les théoriciens de l’agence ont en fait servi d’agents académiques d’agression militante. Faute d’une théorie de l’entreprise créatrice de valeur, ou de ce que j’appelle une théorie de l’entreprise innovante », les théoriciens de l’agence ne peuvent pas imaginer ce que fait réellement un cadre qui crée de la valeur. Ils ne voient pas qu’il est crucial d’aligner les intérêts des dirigeants avec les exigences d’investissement créatrices de valeur des organisations sur lesquelles ils exercent un contrôle stratégique. Ce déficit intellectuel n’est pas propre aux théoriciens de l’agence; il est inhérent à leur formation en économie néoclassique
LP: Donc, si les actionnaires et les dirigeants ne sont trop souvent que des sociétés de pillage pour s’enrichir – extraction de valeur », comme vous le dites – et ne se soucient pas du succès à long terme, qui est mieux placé pour décider comment les gérer, où allouer des ressources et ainsi de suite?
WL: Nous devons repenser les institutions de gouvernance d’entreprise pour promouvoir les intérêts des ménages américains en tant que travailleurs et contribuables. En raison des incertitudes technologiques, du marché ou de la concurrence, les travailleurs prennent le risque que l’application de leurs compétences et la dépense de leurs efforts soient vaines. En finançant des investissements dans les infrastructures et le savoir, les contribuables mettent des capacités de production à la disposition des entreprises, mais sans garantie de retour sur ces investissements.
Ces parties prenantes doivent être représentées au sein des conseils d’administration des entreprises. Les prédateurs, y compris les dirigeants d’entreprise égoïstes et les militants actionnaristes motivés par la cupidité, ne devraient certainement pas être représentés au conseil d’administration.
LP: On dirait que nous avons perdu de vue ce qu’une entreprise doit faire pour réussir à long terme, et cela coûte tout le monde sauf une poignée de cadres supérieurs, de gestionnaires de fonds spéculatifs et de banquiers de Wall Street. Comment votre théorie de l’innovation »aiderait-elle les entreprises à mieux fonctionner et à favoriser une économie et une société plus saines?
WL: Les grandes sociétés sont essentielles au fonctionnement et à la performance de l’économie. Nous avons donc besoin d’une révolution dans la gouvernance d’entreprise pour nous remettre sur la voie d’une croissance économique stable et équitable. En plus de changer la représentation du conseil d’administration, je changerais les incitations pour les cadres supérieurs afin qu’ils soient récompensés pour l’allocation des ressources de l’entreprise à la création de valeur. Les cadres supérieurs devraient gagner avec le reste de l’organisation lorsque l’entreprise réussit à générer des produits compétitifs tout en partageant les gains avec les travailleurs et les contribuables.
La théorie de l’innovation nécessite de changer les mentalités et les compétences des cadres supérieurs. Cela signifie transformer l’éducation commerciale, y compris le remplacement de la théorie de l’agence par la théorie de l’innovation. Cela signifie également changer les parcours de carrière à travers lesquels le personnel de l’entreprise peut accéder à des postes de contrôle stratégique, de sorte que les dirigeants qui créent de la valeur soient récompensés et ceux qui l’extraient sont défavorisés. Au niveau institutionnel, il serait formidable de voir la SEC, en tant que régulateur des marchés financiers, faire un pas de géant pour soutenir la création de valeur en interdisant les rachats d’actions dont le but est de manipuler les cours des actions.
Pour aller d’ici à là, nous devons remplacer le non-sens par le bon sens dans notre compréhension du fonctionnement et du fonctionnement des entreprises.